江山欧派(603208)：竣工改善支撑需求 业务拓展锁定成长

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事件：公司2023H1 营收16.02 亿元，同比提升26.06%；归属净利润1.42 亿元，同比提升21.75%；扣非后归母净利润1.13 亿元，同比提升102.62%。其中，Q2 季度公司营收9.19 亿元，同比提升17.92%；归属净利润0.83 亿元，同比提升36.33%；扣非后归母净利润0.75 亿元，同比提升57.37%。

需求回暖渠道拓展，2023H1 营收业绩双增。需求端看，2023H1 竣工面积为3.39 亿平，同比提升19.0%，竣工面积增加支撑需求回暖。而渠道端，公司积极开拓新渠道，大力发展零售渠道，2023H1 公司新拓经销商5616 家，经销商收入4.38 亿元，同比提升23.72%；大宗渠道则保持高速增长，收入为10.82亿元，同比提升33.86%。需求回暖加之渠道的多元化布局深入，2023H1 公司营收业绩双增，分别同比增长26.06%与21.75%。

地产疲软，大宗渠道影响利润率。2023H1 公司毛利率为23.50%，同比下降5.18pct，净利率为8.63%，同比下降0.31pct，主要系下游地产需求疲软，竞争加剧下，公司大宗渠道毛利率下滑。2023H1 公司期间费用率为14.45%，同比下降6.51pct。其中，销售费用率为7.77%，同比下降5.58pct；管理费用率（含研发）为6.30%，同比下降1.16pct；财务费用率为0.38%，同比提升0.23pct。

控风险抓回款，现金流持续改善中。2023H1 公司经营活动产生的现金流量净额为0.45 亿元，2022 年同期为-0.69 亿元，同比增加净流入1.14 亿元；2023H1 应收账款及票据为7.95 亿元，2022 年同期为12.84 亿元，同比下降4.89 亿元。公司加强现金流管理，同时优化渠道结构，现金流持续改善。

业务与渠道多元化同步发展，支撑规模稳步增长。除发展主业木门业务外，公司合作央企积极发展多元化业务，切入防火门、入户门、柜类等具有协同性的领域，2023H1 公司多元业务（柜类+其他）收入规模为3.33 亿元，占比为20.79%。同时，公司积极调整和优化渠道；经销渠道方面，公司零售经销商数量提升至2023H1 的3 万余家，收入占比提升至27.34%，公司持续优化渠道结构，在规避风险的同时实现高质量快速发展。

投资建议：我们预计2023-2025 年公司分别实现归母净利润3.95/4.81/6.70 亿元，同比增长232.3%/21.8%/39.4%，最新收盘价对应PE 为17.0 /14.0 / 10.0倍 ，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济下行风险、地产市场超预期下滑、原材料价格上涨风险。

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